Student World

Už v roce 2004 bylo při pohledu na čísla zřejmé, že standardy půjčování upadají. A podle Burryho názoru nejenže upadaly, ale dostaly se na samé dno. A to dno mělo dokonce své jméno: I-O subprime hypotéka s pohyblivou sazbou a negativní amortizací. Člověk, který si koupil dům, měl dokonce možnost neplatit vůbec nic, a nechat úrok, který dlužil bance, vykompenzovat vyšší jistinou. Není tak těžké si představit, jaký typ zákazníků mohl mít o takový úvěr zájem: lidi bez příjmů. Burry nechápal jen důvody, které vedly věřitele k tomu, aby takové úvěry poskytovali. „Zajímali mě na tom především věřitelé, nikoli vypůjčovatelé,“ říká. „Vypůjčovatelé si budou vždycky ochotní brát velké půjčky. A je na věřitelích, aby projevili zdrženlivost. Když o ni přijdou, je třeba mít se na pozoru.“ V roce 2003 už věděl, že vypůjčovatelé o zdrženlivost přišli. Začátkem roku 2005 viděl, že o ni přišli i věřitelé.

Mnozí správci hedge fondů se svými investory rádi klábosili a své čtvrtletní zprávy pro ně považovali za pouhou formalitu. Burry si na osobní schůzky nepotrpěl, a zmíněné zprávy pro něj tak byly tím nejdůležitějším prostředkem, jímž mohl své investory informovat o svých plánech. V těchto čtvrtletních zprávách začal razit frázi, kterou se snažil popsat právě probíhající události: „instrumentální navyšování úvěru“. Jinými slovy, mnozí lidé neměli na to, aby spláceli své hypotéky tradičním způsobem, a věřitelé si tak vymýšleli nové instrumenty či nástroje k ospravedlnění faktu, že jim dále půjčují. „Byl to jasný signál, že věřitelé ztratili soudnost a neustále degradují své vlastní standardy, jen aby zvětšili objem půjček,“ říká Burry. A už chápal, proč to dělají. Úvěry si totiž nenechávali, ale prodávali je firmám jako Goldman Sachs, Morgan Stanley, Wells Fargo a podobně, které je pak balily do dluhopisů a prodávali dále. Konečnými kupci subprime hypoték byly podle jeho mínění prostě „tupé peníze“. O těch si taky zjistil víc, ale až později.
Nyní před ním byl problém investiční taktiky. Různá patra neboli tranše subprime hypotečních zástavních listů měla jeden společný rys, totiž že příslušné dluhopisy nebylo možné shortovat. Aby mohl člověk shortovat akcii nebo dluhopis, musel si ji nejdřív vypůjčit, a na to byly ony tranše hypotečních zástavních listů příliš nepatrné a v praxi se nedaly dohledat. Bylo si je možné koupit nebo nekoupit, ale nebylo možné si proti nim explicitně vsadit. Na trhu subprime hypoték zkrátka nebylo místo pro lidi, kteří na subprime hypotéky pohlíželi skepticky. Člověk si mohl být stoprocentně jistý, že celý trh se subprime hypotečními zástavními listy je odsouzen k záhubě, ale nebylo mu to stejně nic platné. Domy shortovat nemohl. Mohl shortovat akcie velkých stavebních firem – Pulte Homes nebo třeba Toll Brothers – ale to bylo nákladné, nepřímé a nebezpečné. Ceny akcií mohly stoupat mnohem delší dobu, než po kterou by Burry dokázal zůstat solventní.

O několik let dříve objevil Burry swapy úvěrového selhání („credit default swaps“ neboli CDS). Pojem byl poněkud matoucí, především proto, že se ve skutečnosti nejednalo o žádný swap. Šlo o jistý typ pojištění, jehož předmětem byly obvykle podnikové dluhopisy, které kupce zavazovalo k platbě půlročních prémií a bylo sjednané na pevně danou dobu. Člověk si například mohl za 200 000 dolarů ročně koupit desetiletý swap úvěrového selhání na 100 milionů dolarů v dluhopisech firmy General Electric. Nejvyšší možná ztráta činila dva miliony dolarů čili 200 000 dolarů ročně po dobu deseti let. A nejvyšší možný zisk byl 100 milionů dolarů, a to v případě, že by General Electric v libovolnou dobu během oněch deseti let přestala splácet své dluhy a její věřitelé nic nedostali. Byla to sázka s nulovým součtem. Pokud by někdo vyhrál celých 100 milionů, pak strana, která dotyčnému swap úvěrového selhání prodala, by o 100 milionů přišla.
Byla to taky sázka asymetrická, podobná sázce na určité číslo v ruletě. Ztráta kupujícího nepřesáhne hodnotu žetonů, které položil na stůl. Pokud by ale jeho číslo padlo, mohl vydělat třicetkrát, čtyřicetkrát nebo i padesátkrát víc, než kolik vsadil. „Swapy úvěrového selhání vyřešily můj problém s otevřeným rizikem,“ říká Burry. „Když jsem si koupil swap úvěrového selhání, můj prodělek byl definovaný a jistý, a potenciální výdělek ho mnohonásobně převyšoval.“
Na trhu podnikových swapů úvěrového selhání už tehdy byl. V roce 2004 začal kupovat pojištění na podniky, o kterých si myslel, že by mohly utrpět propadem nemovitostí: poskytovatelů hypoték, pojistitelů hypoték a podobně. To ho však ještě plně neuspokojovalo. Při roztavení trhu s nemovitostmi mohly tyto podniky sice přijít o peníze, ale neexistovala záruka, že proto taky vyhlásí bankrot. Burry potřeboval nějaký nástroj, který by mu otevíral dveře k mnohem přímějším sázkám proti poskytování subprime hypoték. A pak, 19. března 2005, zatímco byl sám ve své kanceláři, přišel za zavřenými dveřmi a staženými roletami při četbě obskurní učebnice úvěrových derivátů s novou myšlenkou: aplikovat swapy úvěrového selhání na subprime hypoteční zástavní listy.

Poprvé ho ta myšlenka napadla, když četl knihu o vývoji amerického trhu s dluhopisy a zavedení prvních podnikových swapů úvěrového selhání firmou J.P. Morgan v polovině 90. let. V jedné pasáži se tam vysvětlovalo, proč měly banky pocit, že swapy úvěrového selhání vůbec potřebují. Ten důvod nebyl nijak zřejmý – koneckonců, nejlepší způsob, jak se vyhnout riziku, že firma General Electric nesplatí své dluhy, spočíval v tom vůbec jí nepůjčovat. Na počátku byly swapy úvěrového selhání čistě pojistným nástrojem. Dejme tomu, že nějaká banka půjčila General Electric víc, než kolik jí bylo milé, protože o to byla GE požádána a nechtěla si proti sobě popudit svého dlouhodobého zákazníka. Pak ji ale jiná banka mohla přesvědčit, že půjčovat GE nebyl dobrý nápad. Zmíněné nové deriváty se však velmi rychle staly nástrojem spekulace: spousta lidí si najednou chtěla vsadit na možnost, že GE zkrachuje. A Burrymu došlo, že Wall Street začne dělat totéž i se subprime hypotečními zástavními listy. Při všem, co se dělo na realitním trhu – a s ohledem na jednání poskytovatelů subprime hypoték –, bylo zřejmé, že spousta chytrých lidí dřív či později zatouží uzavírat postranní sázky i na subprime hypoteční zástavní listy. A to se dalo provést jen nákupem swapů úvěrového selhání.
Swap úvěrového selhání řešil jediný vážný problém Burryho velké myšlenky: načasování. U subprime hypotečních úvěrů uzavřených počátkem roku 2005 bylo podle Burryho téměř jisté, že se zkazí. Ale protože jejich úrokové míry byly nastavené uměle nízko, a po dva roky měly zůstat beze změny, mohlo k tomu dojít teprve za dva roky. Subprime hypotéky měly téměř vždycky pohyblivou úrokovou sazbu, ale většina z nich se prodávala s fixním, „lákacím“ úrokem na první dva roky. Hypotéka uzavřená začátkem roku 2005 tak mohla mít dvouletý „fixní“ úrok ve výši šesti procent, který by se v roce 2007 vyhoupl na procent jedenáct, a vyprovokoval tak vlnu úvěrových selhání. Nevýrazný tikot těchto úvěrů měl časem zesílit natolik, že by mnozí začali tušit totéž, co Burry tušil už teď, totiž že jde o časované bomby. A jakmile by k tomu došlo, nikdo už by na subprime hypoteční zástavní listy nechtěl prodávat pojistky. Burry tak musel vložit žetony na stůl už teď, a čekat, až se kasino probudí a změní kurzy sázek. Swap úvěrového selhání na třicetiletý subprime hypoteční zástavní list byl teoreticky navržený tak, aby trval 30 let. Burry ale odhadoval, že bude vyplacený už za 3 roky.
Jediná potíž spočívala v tom, že nic takového jako swapy úvěrového selhání na subprime hypoteční zástavní listy zatím neexistovalo, nebo o tom Burry aspoň nevěděl. Bylo tedy na něm, aby firmy z Wall Street podnítil k jejich zavedení. Ale které firmy? Pokud měl pravdu a trh s nemovitostmi měl spadnout, tak firmy, které stály v jeho středu, čekaly obrovské finanční ztráty. Nemělo smysl kupovat si pojistku u banky, která by zbankrotovala ve chvíli, kdy by ta pojistka vešla v platnost. Takže ani nezkoušel volat do firem jako Bear Stearns nebo Lehman Brothers, protože ty byly v trhu s hypotečními zástavními listy namočené víc než jiné podniky.
Dospěl k závěru, že největší naději na přežití krachu měly firmy Goldman Sachs, Morgan Stanley, Deutsche Bank, Bank of America, UBS, Merrill Lynch a Citigroup. Oslovil je všechny. V pěti z nich nikdo nechápal, o čem Burry mluví, a zbylé dvě se mu ozvaly s tím, že i když takový trh zatím neexistuje, jednoho dne by existovat mohl. Během dalších tří let vznikl kolem swapů úvěrového selhání na subprime hypoteční zástavní listy trh, jímž protekly biliony dolarů a který uspíšil mnohasetmiliardové ztráty velkých firem na Wall Street. Ale počátkem roku 2005, když si Michael Burry zmíněné firmy dovolil obtěžovat, jen dvě z nich, Deutsche Bank a Goldman Sachs, byly ochotné se s ním bavit. Podle jeho názoru tehdy na Wall Street nebyl nikdo, kdo by viděl to, co viděl on.

tento text je úryvkem z knihy
Michael Lewis: Big Short – V útrobách stroje zkázy
Dokořán 2013
O knize na stránkách vydavatele
(jedná se o verzi textu před závěrečnou korekturou)

autor